“Bitkiler gibi, insanlar da büyür, bazıları ışıkta, diğerleri gölgede. Işıktan çok gölgeye ihtiyaç duyan birçok kişi var.”
– Carl Jung, Kırmızı Kitap
“Yalnızca bu karanlıktan geçmiş olan bir kişi daha fazla ilerleme kaydetmeyi umabilir.”
– Carl Jung, Yoga ve Batı
Aslında daha önce bahsettiğimiz makro çerçeve pek değişmedi. Banka kredilerinin sıkılaşmasıyla birlikte FED’in faiz artırımına ara vermesi daha olası görünüyor. Ancak sorun şu ki piyasalar, finansal istikrarsızlığın ilk işaretlerinde Fed’in enflasyonla mücadelesinden çekileceği günü merakla bekliyor. Bu da FED’in ve piyasa oyuncularının işini zorlaştırıyor çünkü FED’in geri adım atacağı beklentisi finansal koşulları rahatlatıyor ki bu FED’in özellikle çekirdek enflasyonun bu kadar yüksek olduğu bir dönemde işine gelmiyor. FED ile piyasalar arasındaki bu oyun bizce sürdürülebilir değil. Bu, oyunun doğası gereği sürdürülemez. Yani kendi kendini idame ettiren bir döngüden ziyade kendi kendini yok eden bir döngüdür.
“İnsan, mevcut gerçeklikten daha iyi bir dünya istediği için sonsuza dek kendisi için hayali bir dünya yaratmaz mı?”
-Nietzsche, Güç İradesi
Normalde piyasalardaki oynaklıktan dolayı bu tür bir belirsizliğin artmasını beklersiniz, ancak tam tersine hedeflenen fonlar ve mekanik dinamikler oynaklığın bastırılmasında rol oynar. Ancak bizce bilinmesi ve anlaşılması gereken en önemli kavram, doğada ve piyasalarda yapay olarak bastırılan volatilitenin ortadan kalkmadığı, sadece şekil değiştirdiği ve farklı biçimlerde ve zamanlarda ortaya çıkabildiğidir. Düşük oynaklık, düşük risk anlamına gelmez. Aslında, çoğu zaman bunun tersi doğrudur. Hyman Minsky’nin dediği gibi; “Ekonomide ve piyasalarda istikrar, bir sonraki istikrarsızlığın tohumlarını ekiyor.”
Piyasaların Fed duraklamasına tepkisi, yıllar içinde şekillenen ve koşullanan bir süreçtir. Unutmayın, 2013 yazının başlarında piyasa istikrarsızlığı su yüzüne çıktığında, Bernanke piyasalara Federal Rezerv’in daha sıkı mali koşullar karşısında “geri adım atmaya” hazır olduğuna dair güvence verdi. Yellen’in Aralık 2015’teki 25 baz puanlık bebek adımı artışı, piyasaların sallanmasıyla geri tepti. Mevcut Başkan Powell, 2019’un ortasındaki para piyasası kargaşasına QE’nin yeniden başlamasıyla yanıt verdi. Powell başkanlığındaki Fed daha sonra Mart 2020’de parasal kapıları açtı ve Haziran 2022’ye kadar oranları yüzde 1’in üzerine çıkarmadı.
Bugün de koşullu piyasalar gevşek koşullara koşullanıyor ve anlaşılır bir şekilde Fed’in herhangi bir anlamlı sıkılaştırmayı tersine çevirmek için önlemlerini gevşetmesini bekliyor.
Tarihin tekerrür edip etmediğini bilmiyoruz, ancak büyük ipotek finansmanı balonu ancak iki Bear Stearns yapılandırılmış kredi fonu Haziran 2007’de çökmeye başladığında ve yüksek faizli ipotek balonu söndüğünde patladı.
Unutmayalım ki, subprime ile ilişkili ilk piyasa zayıflığından sonra, S&P500 Ekim 2007’deki Ağustos düşük seviyelerinden yüzde 15 yükselerek rekor seviyeye yükseldi. 2008’de yaşananları herkes hatırlıyor.
Bol likiditenin yarattığı dengesizlikler aslında o zamanlar oldukça belirgindi. Bloomberg Emtia Endeksi, Haziran 2007 sonundan itibaren yaklaşık yüzde 40 artarak Temmuz 2008 başındaki zirvesine ulaştı. Bu süre zarfında, ham petrol 11 Temmuz 2008’de 65 dolardan gün içi en yüksek seviyesi olan 147 dolara ani bir sıçrama yaptı. Yıllık TÜFE, Temmuz 2008’de yüzde 5,6 ile 17 yılın en yüksek seviyesine ulaştı. Artan ham petrol, emtia ve tüketici fiyatlarına rağmen Enflasyon, 10 yıllık Hazine getirileri, Haziran 2007’ye göre Temmuz 2008’de 100 baz puanın altındaydı.
Geleceği fiyatladığı varsayılan ileriye dönük piyasalar, yaklaşan 2008 “çöküşünü” ne gördü ne de umursadı. Öyleyse,
Piyasaların coşkusuna ve VIX’in bugünlerde Kasım 2021’den bu yana en düşük seviyesini görmüş olmasına aldanmamak gerekiyor.
Görünenin altında, özel kredi piyasaları özellikle kırılgandır.
Bu arada, öncü göstergelerin (LEI) son 12 aydır sürekli olarak düştüğünü de unutmayalım. Her geçen gün netleşen yavaşlama işaretleri piyasalar tarafından görmezden geliniyor. FED için de durum zor. Zayıflayan öncü göstergelere, üretim göstergelerine ve getiri eğrisine mi bakacak yoksa hizmetlere ve çekirdek enflasyona ve artan finansal istikrar risklerine odaklanarak güçlü hizmetler sektörünü pekiştirecek mi?
Bu son yükselişte üç hisse; Apple, Nvidia ve Microsoft, S&P500’deki kazançların yarısından fazlasına katkıda bulundu. İlk 10 hisse senedi, kazancın yüzde 95’inden fazlasını oluşturuyor ki bu pek sağlıklı değil.
Döviz piyasalarında geçtiğimiz hafta KRW, NOK, CAD, BRL gibi Asya ve emtia bağlantılı çaprazlarda doların güçlenme eğilimini gördük ancak EUR için bu dönüş henüz söz konusu değil. Bununla birlikte, dolardaki güçlenme eğilimi beklentimiz geniş tabanlı bir riskten kaçınma temasıyla devam ediyor.
Piyasalara ilişkin görüşlerimiz değişmedi. S&P500 için Mart’tan Nisan’a kadar geniş tabanlı, 4100-4200 hedefli bir karşı trend rallisi beklediğimizi yazdık ve oldu. Nihai bir aşma olasılığı olmasına rağmen, piyasaların en az 3-4 aylık bir düşüş döngüsüne başlayacağını düşünüyoruz. Sonuç olarak, taktiksel olarak, bu yükselişin satış / kar ve daha savunmacı hisselere geçiş için bir fırsat olduğu görüşümüzü yineliyoruz.
Yapı Kredi Yatırım Strateji notu
Umarız ilginizi çekebilecek güzel bir içerik sunabilmişizdir.